在数十年未见的激进加息过后，美国经济已经按下“暂停键”，衰退也“近在咫尺”。当地时间4月19日，美联储发布了银行业危机后第一份褐皮书，近几周美国经济增长已陷入停滞，信贷获取渠道变窄，通胀和招聘活动双双放缓，相比3月初硅谷银行倒闭前发布的报告要更为悲观。

尽管褐皮书显示美国经济已停步不前，但在暴风雨前的平静期，美联储并不打算立刻转向宽松。纽约联储总裁威廉姆斯19日表示，鉴于通胀仍然过高，美联储有可能进一步收紧货币政策，将达到并保持足够的限制性立场，使通胀降至2%的长期目标。威廉姆斯认为，今年美国通胀率将放缓至3.25%，并在未来两年内达到2%的目标。

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对于美联储来说，加息幅度把握得恰到好处并不容易，“走钢丝”的难度极高。在这种情况下，美联储宁愿加息过头，也不愿意加息不足让通胀问题失去控制。

在美国经济陷入真正衰退前，美联储官员似乎正抓住“最后的窗口期”，继续加息巩固抗通胀成果，防止通胀问题变得根深蒂固。与此同时，这种前置加息或许会给未来的货币政策留下更大选择空间，在未来经济到了需要支持的地步时，美联储也会毫不犹豫地行动。

这份褐皮书由里士满联储编制而成，涵盖12家地区联储银行截至4月10日收集到的信息。需要注意的是，这也是3月初硅谷银行倒闭引发金融市场动荡以来公布的第一份美联储褐皮书。

尽管褐皮书并未显示美国经济陷入衰退，但形势已经不容乐观。最近几周总体经济活动几乎没有变化，12个美联储辖区中有9个辖区报告了经济活动没有变化或仅有轻微变化，3个辖区报告了适度增长。

中国银行研究院研究员曹鸿宇分析称，与银行业危机前的褐皮书相比，此次美联储公布的褐皮书对经济形势的描述更显悲观，由上一份表述的“略有增长”转变为“陷入停滞”，同时通胀压力和劳动力市场有所降温。当前美国银行业流动性风险趋于平稳，但危机事件对美国经济增长带来的变数不容忽视。诸多信号显示，美国经济距离进入衰退状态越来越近。

此外，信贷紧缩担忧也在加剧。褐皮书称，报告期内，消费者和商业贷款类型的贷款量及需求普遍下降。几个辖区指出，在不确定性增加和对流动性的担忧加剧之际，银行收紧了贷款标准。

与此呼应的是，美联储官员也坦言，信贷紧缩会冲击经济。威廉姆斯认为，虽然银行业的状况已经稳定下来，银行系统是健康和有韧性的，但银行业的问题可能会使信贷成本更高，更难获得，这反过来又会抑制经济增长。

对于备受关注的通胀问题，褐皮书显示，在报告所述期间，总体物价水平温和上升，价格上涨速度似乎放缓。工资水平仍处于高位，但也有所放缓，劳动力市场也显示出放松的迹象。大多数地区的房屋销售和租金价格趋于平稳，不过仍处于历史高位附近。在相对较高的通胀环境下，占美国经济三分之二的消费者支出“持平或略有下降”。

尽管褐皮书预示美国经济将大事不妙，但在美联储5月议息会议的噤声期前，本周多位美联储官员的讲话仍偏鹰派，势将“加息前置”进行到底。

圣路易斯联储总裁布拉德表示，如果硅谷银行和签名银行上月的倒闭会引发一场重大危机，那么它很可能在圣路易斯联储的金融压力指数等指标上表现出来，在硅谷银行倒闭之初，该指数确实出现了飙升，但很快就回到了正常水平，银行业危机的影响被高估了。

鉴于近期数据显示通胀仍在持续，布拉德认为，美联储应继续加息，通胀虽然在下降，但没有华尔街预期的那么快。美国劳工统计局数据显示，美国3月CPI同比上升5%，远低于2月份的6%和去年6月份9.1%的高点。不过，3月核心CPI同比涨幅仍居高不下，从前月的5.5%升至了5.6%。

与此类似的是，亚特兰大联储总裁博斯蒂克也明确指出，通胀仍然过高，回归目标需要一段时间。“当前的通胀是我们目标水平的两倍多，所以还有更多的工作要做。未来经济势必会放缓，但我们目前还没有看到大幅放缓的迹象。”

不过，鉴于未来通胀形势和经济表现仍然存在不确定性，布拉德也表示，美联储做出的公开承诺越少越好。

早前公布的利率点阵图显示，美联储今年年底利率将达到5.1%，与去年12月的预测持平，大多数官员预计未来只会再进行一次25个基点的加息。2024年的利率预测中值则从4.1%升至4.3%。

多位美联储官员已经暗示即将暂停进一步的加息行动，博斯蒂克便是其中的代表，他表示，美联储再加息一次之后，可以停下来看看紧缩政策对经济产生的作用，了解通胀是否在朝着目标前进。他预计美联储还会再加息一次，然后将在相当长的一段时间内维持利率不变，抑制仍然过高的通胀。

尽管美联储官员仍频频亮出鹰爪，但如今面对的基本上是最后的加息窗口期。褐皮书加重了市场对经济衰退的担忧，也增强了美联储在5月加息后暂停升息的可能性。

景顺首席全球市场策略师Kristina Hooper分析称，尽管美联储仍持鹰派论调，希望确保通胀问题不会根深蒂固。但在美联储激进加息过后，美国经济已经出现疲软迹象，通胀也在降温，就连去除住房的核心服务业通胀也出现了放缓迹象，美联储加息之路即将走到尽头。

曹鸿宇也持类似观点，美国经济不断接近衰退，通胀压力持续得到缓解，美联储收紧货币政策的预期目标正得以实现，加息步伐也在临近终点。从近期美联储公布的3月议息会议纪要来看，美联储决策者对加息的承诺有所弱化，绝大多数参会官员认为美联储将在5月进行年内的最后一次加息。

除了导致迷你银行业危机外，美联储激进的紧缩政策也引发了其他问题。Hooper警告称，到目前为止，美国2023财年公共债务的净利息已经较2022财年增加41%，而主要原因正是激进加息。

在动荡的环境下，Hooper表示，投资者可在短期内采取防御型配置，特别是在美国市场。股票方面，科技板块表现可期，许多科技公司正在降低成本，这应有助于缓解利润率的压力。此外，许多科技股可在增长稀缺的情况下提供非周期性增长，这可能会使科技股更受投资者欢迎。固定收益方面，看好投资级别信贷，在目前环境下，配置收益率相对较高的优质债券是明智之举。

接下来投资者仍需要警惕货币政策偏离预期的风险。Hooper提醒，主要的短期风险在于美联储鹰派立场超出市场预期，这种情形可能导致长期利率面临新的上行压力。但随着接下来通胀降温和经济放缓，整体来看，美联储大概率处于或接近紧缩周期尾声，从而限制有关风险。

从种种迹象来看，未来美联储的重心将逐渐从抗通胀转向防风险和稳经济。美国银行18日公布的最新月度基金经理调查也凸显了未来形势的严峻，全球经济衰退和信贷紧缩是金融市场面临的最大风险，其次是促使美联储不断提高借贷成本的粘性通胀。基金经理认为，美国和欧洲的商业房地产是最有可能引发下一次信贷事件的源头，随后是美国影子银行、美国公司债务和美国国债评级下调等风险。

编辑：马萌伟

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